中国人民银行国际司王沅
成因/分析
综观东南亚及泰国近年来的经济金融发展，人们普遍认为，此次货币危机的爆发并非偶然，它是经济金融发展长期不平衡的结果，对其所在地区经济金融的发展有着重要影响。以泰国为例：
一、泰国货币冲击产生的主要原因：
1、过度投资与投资结构不合理，使泰国经济结构失衡，供给过剩。
90年代以来，泰国经济中的总体投资率（指投资占国内生产总值的比重）平均高达40%以上，并呈逐年上升的趋势。较高的投资率不仅造成了泰国经济中的供给过剩，而且意味着企业每年要计提的折旧相应较高，从而增加了企业的固定成
本。1996年，泰国经济中的折旧占总增加值的比率高达22.5%，因此，企业对销售额变动的承受能力较差，一旦市场发生变化，销售额下降，就会直接减少企业利润，从而对企业的经营产生不利影响。
投资结构不平衡也是导致泰国经济结构失衡的一个重要原因。近年来，泰国经济高速发展，经济严重过热。部分投资者盲目乐观，将大量资金投向了房地产部门，经济中产生了大量的泡沫。
此外，在政府引导下，近年来，泰国加快了投资于电讯设施的步伐，且投资数额巨大。投资于电讯行业的公司大多为上市公司，它们在证券市场上筹集资金，但由于这些公司资产规模较小，难以承担大数额的投资，并且没有能力承受投资初期
的负收益与激烈的市场竞争。
2、宏观经济政策不当也是此次泰国金融危机爆发的一个重要原因，主要表现在：----财政政策方面：9年来，泰国一直保持着财政盈余，但泰国财政盈余并不是财政当局紧缩开支、增加税收的结果。十几年来，泰国政局跌宕，政府领导人更迭频
繁，各国政府在制定财政政策时都缺乏长期打算，多采取的是短期行为。政府对基础设施、能源、交通等重要产业的投资严重不足，形成了泰国经济发展的瓶颈，使泰国经济发展缺乏后劲，经济难以持续高速发展。
----货币政策方面：首先表现为汇率政策的不当。自1984年以来，泰国货币当局一直实行钉住美元的汇率制度。泰国经济高速发展的初期，这一制度似乎能够适应国际金融市场的变化。随着近年来泰国国际竞争力的降低与经常项目赤字的持续上
升，泰铢贬值的压力日益增大。但由于美国经济持续增长，美元币值坚挺，为维持泰铢对美国的固定汇率，泰国中央银行被迫干预外汇市场，大量抛售外汇，使国内银根抽紧，中央银行难以有效控制基础货币。另一方面，为吸引资本流入，弥补经
济项目赤字，泰国货币当局近年来实行了高利率政策，并开放了资本市场，使国际游资得以进行套利活动。
----金融监管方面：泰国中央银行金融监管不力，没有采取有力措施引导金融机构贷款投向，使金融风险增大。近年来，泰国经济发展迅速，外资大量流入，但泰国中央银行没有注意加强对金融机构的监管，大量信贷资金抽向了房地产市场，加
大了金融系统的信贷风险。据估计，泰国银行投向房地产市场的资金占其放贷总额的30%左右，各类金融机构对房地主市场的贷款占总贷款的50%左右。大量信贷资金进入房地产市场，导致房地产市场过热。随着房地产热的逐步降温，房价下跌，房地产商资不抵债，金融机构呆坏帐随之急剧上升。据估计，今年泰国的银行呆坏帐总额将超过200亿美元，其相当大一部分是对房地产市场的贷款。
此外，泰国的许多金融机构尤其是证券公司和财务公司，在经营中高风险运作，它们借发行本票高利筹资，并借入外债，所得资金不仅投资于房地产市场，而且投资于股票市场，加大了金融风险。七月初，泰国中央银行被迫关闭了16家资不
抵债的财务公司，七月中以后，又将这一范围扩大到58家。信贷结构的不合理和金融风险的增大，使泰国的金融体系危机四伏，难以抵御外部冲击。
----宏观经济部门未能严格控制国内企业在国际市场上融资，外债急剧增加。近年来，泰国一直奉行自由主义的经济政策，宏观管理部门对经济的控制放松，泰国企业可以大量对外举债，经济发展过多依赖于外资的流入。1996年，泰国的私人
外债总额已超过了700亿美元，占国内生产总值的38.5%，占国内信贷的31.7%；借入的外债中，长期负债较少，短期的投机性负债占了很大的比例。外债结构的不合理使泰国经济中的外资流入难以长期持续，泰国经济抵御外部冲击的能力较差。
----对外贸易方面 近年来泰国经济的迅猛发展在很大程度上得益于出口的高速增长。但是，几年来泰国主要发挥其劳动力成本低的比较优势，出口劳动密集型的低技术产品，其出口产品单一，出口产品结构与其它东南亚国家相近。随着泰国劳动
力成本的上升以及一些东南亚邻国廉价劳动力的激烈竞争，其出口产品的国际竞争性下降，出口减少，导致了贸易赤字的恶化。其次，泰国在经济发展的过程中过早地降低关税，也不利于保护本国的产品，从而加剧了对外贸易的不平衡。第三，多
年来，泰国吸引的外国直接投资主要集中在来料加工业上，尤其是电子产品的加工上。这些行业的产品零件大多从国外进口，国产化率低，外商只是利用泰国的廉价劳动力进行产品的组装和加工。据统计，泰国外商投资企业产品的生产成本中，仅
进口零件的成本就占了60%。因此，这部分产品的出口并不能有助于泰国经常项目的改善。据国际货币基金组织统计，自1977年以来，泰国的经常项目一直存在赤字。1994年泰国的经济项目赤字为80亿美元，1995年为135亿美元，今年一季度更
增至33亿美元。经常项目赤字的持续存在，给实行钉住汇率制度的泰铢施加了巨大的贬值压力，并使得国际投机力量有机可乘。
二、东南亚货币危机与1995年墨西哥货币危机的比较与分析
此次东南亚货币危机的发展无疑给东南亚的经济发展前景抹上了阴影，但与两年前的墨西哥金融危机相比，亚洲的货币冲击对经济金融的影响要小得多，这是由于亚洲各国的宏观经济状况和国际资本流动的环境要比两年前好得多。具体而言，
主要有以下几个因素决定了亚洲金融危机对经济的冲击远远小于墨西哥金融危机：
1、两者产生的根源有着显著的不同。
墨西哥危机的产生主要出于以下两个原因：一是墨西哥政府在1995年初无力偿付外债，导致公众对政府失去信心，引致宏观经济的崩溃。1994年底，墨西哥的公共债务占国内生产总值的比重为21%，是其当年储备规模的12.3倍，与其所持有的
外汇储备规模相比，其相对规模显然太大，而且，其所负担的公共债务中，相当的部分是短期外币票据，政府的对外支付压力很大。二是1994年，美联储为防止国内通货膨胀上升，数度提高美元基准利率，吸引了大量国际资本，导致墨西哥资本大
量流出。
相反，东南亚各国多年来一直实施紧缩的财政政策。虽然印尼和菲律宾公共债务占国内生产总值的比重分别为36.6%和47%，远远高于墨西哥的水平，但印尼、马来西亚、菲律宾和泰国的公共债务规模分别为其外汇储备的4.8、0.5、4.3和0.6
倍，远远低于墨西哥的水平。并且，四国债务中的很大部分是长期优惠贷款，政府所面临的支付压力较小。因此，虽然发生了货币冲击，投资者并未对东南亚政府调控经济的能力以及东南亚经济前景丧失信心。
另一方面，与墨西哥金融危机发生时的国际背景不同，东南亚金融危机前夕，美元利率相对稳定，各国经济中不存在大量的资本外逃，货币冲击对东南亚各国的经济金融市场也不会产生毁灭性的影响。
2、此次东南亚货币冲击的波及效应要远远小于1995年初的拉丁美洲金融危机，因为
----亚洲的资本流入较拉美更为稳定：传统上，亚洲各国的资本流入主要依靠外国直接投资与政府优惠贷款。1996年，亚洲各国的净资本流入中有53%是外国直接投
资，而拉丁美洲的这一比率在1996年为37%，1994年为41%。同时，亚洲对变化无常的证券投资的依赖性要比拉丁美洲小得多，去年，证券投资占亚洲资本流入的比重为11%，而拉丁美洲却为24%，1994年更高达26%。
----与拉美国家相比，亚洲各国的对外状况更为良好：虽然墨西哥危机与最近的东南亚货币危机都是由经常项目赤字和币值高估引发的，但拉丁美洲的整体经常项目逆差水平几乎高达东南亚各国的两倍。1994年墨西哥危机爆发时，拉丁美洲的经常
项目赤字达到了国内生产总值的3%左右，而去年亚洲的经常项目赤字仅为国内生产总值的1.6%。
此外，亚洲各国持有的大量外汇储备也是亚洲经济抵御外部冲击的另一个保护层。去年底，除日本以外的十个主要亚洲国家的外汇储备相当于这一地区5个月的进口量，大大高于墨西哥1994年底0.7个月的水平。与此同时，亚洲各国持有的外
汇储备水平差别较小，范围从2.8个月到9.1个月，而墨西哥危机时期，拉丁美洲各国外汇储备相当于进口的时期从0.7个月到10.4个月不等。外汇储备相当于进口的时期，外汇储备的平均水平较高，差异较小，使亚洲各国经济金融发展较为均衡，
投机力量也难以对薄弱环节发动长期进攻。
----与拉丁美洲相比，亚洲各国的金融体制更为完善，金融机构的运行也更为稳健：金融机构既可以传导货币冲击，又可以缓冲外部冲击，这主要取决于金融机构的运行机制。泰国此次爆发货币冲击，在一定程度上也是源于部分财务公司的高风
险运作。在亚洲各国，银行在金融机构中的份额普遍低于拉丁美洲国家，其资本市场更为发达，企业获取本地资本的渠道更多。金融中介的多样化帮助了亚洲各国缓解银行经营状况不好对经济的不良影响。
就银行体系而言，亚洲各国银行的经营状况也较拉美各国为好。穆迪公司对亚洲各国主要银行的信用评级普遍高于拉美各国，并且，亚洲银行的贷款----存款比例一般都在80%以下，信贷的快速增长大多得到了存款增长的支持。
当前国际金融发展形势及其对策思考
1998年是国际金融领域自70年代以来，动荡剧烈、影响最广、风险最为严重的一年。也是对世界经济贸易产生负面影响最深的一年。
1999年伊始，欧元启动改变了国际货币体系的格局，它将对国际支持、国际储备、资本市场、银行业，欧洲经济乃至世界经济诸方面产生影响；紧接着巴西雷亚尔大幅度贬值，经济金融陷入困境；2月以来，欧元对美元从坚稳走向疲软，日元对美元也是忽起忽落，九月份又大幅度上涨，亚洲经济金融危机已缓和并走向复苏，但不稳定的因素依然存在。
一、当前国际金融形势发展的主要特点
（一）经济全球化对金融联动作用加大
1998年，全球贸易总额近7万亿美元，跨国直接投资高达4400亿美元，国际大型跨国公司，跨国银行兼并、扩张和发展，表明全球经济相互融合程度加深。也就是说，当今任何国家不可能脱离国际分工和依存关系保持封闭式的自给自足的经济。这种相互依存，就要求各国之间进行经济技术合作、知识信息交流。当然，这种依存合作并不是没有竞争，相反，在经济、金融、贸易、技术等方面开展日趋剧烈的竞争。竞争虽然剧烈，从某个局部看甚至你死我活，但总体看，它推动社会生产力的进步和发展。正是由于全球经济的相互依存、合作、竞争和发展，使得各国间的关系越来越密切，相互影响也愈深。一国一旦经济金融出了问题，也必然直接、间接影响连带它国，造成全球的动荡的冲击。
（二）金融自由化带来的负面影响
随着经济全球化程度的加深，国际资本跨国性转移愈加频繁，规模日益扩大，迫使西方国家不得不放松管制，金融自由化成为不可逆转。主要表现在利率自由化，金融业务自由化和金融市场自由化三个方面。特别是90年代以来，金融资产扩张的速度大大超过经济贸易增长速度。国际金融交易的基础原本是国际贸易，但以投机牟利的货币资本可以不依附于产业资本和商业资本运动，同样可获得增值机会，有时候利润比商品生产和流通领域要高得多，成为一种特殊牟利资本。这些数以万亿美元的巨额资金活跃在股票、债券、外汇和黄金市场上追逐投机牟利，它有时在一定程度上能促进经济发展，把某些矛盾和问题转移到金融领域，暂时出现经济金融的虚假繁荣。然而，金融商品价格、国际资本移动，除受经济因素影响外，还受非经济因素、短期投机因素、心理预期因素的影响，这种交易和转移带有很大的盲目性、投机性和破坏性。货币资本严重脱离商品生产的基础，虚拟（泡沫）经济的扩张速度大大超过“实体”经济发展速度，迟早要出问题，这是不以人们意志为转移的规律。1997年7月以来的亚洲金融风暴，虽有其自身的内因，但与国际资本的快速、频繁大进大出、兴风作浪不无关系。
（三）国际货币金融和监管体系严重不适应
自从七十年代以美元为中心的布雷顿森林体系瓦解后，黄金与货币切断了联系。目前实行的是多元化的信用本位制，多数国家实行有管理的浮动汇率，美元在国际支持和储备中仍然起着主导作用，不少国家货币仍然依附美元。这种货币制度本身就助长信用膨胀和资金流动。为此，二十多年来，每当国际金融领域出现动荡的问题时，国际货币基金组织，世界银行等国际金融机构就协调各国金融货币政策、疏通国际资本流动、解决流通手段、储备资产、信贷资金、汇率以及债权、债务的问题上发挥了积极重要的作用。需要指出的是，当前国际货币制度以及国际金融机构已不适应经济全球化、金融自由化发展带来的风险和总是。国际清算银行巴塞尔和委员会制定的一系列对银行的监管条例还待进一步完善和落实，如何对付非金融机构及投资者的过度行为，如何进一步就国际资本流动进行有效监管，对危害性的过度交易作出界定，增强业务透明度，完善和建立紧急援助资金，制定有效游戏规则和预警机制，这些都是国际金融机构和各国政府面临的严重考验。虽然各国存在各种矛盾和斗争，估计在某些方面会取得一定成效，一定程度上有助于国际金融领域的稳定。
（四）政治因素对金融干扰加重
印尼金融危机引起社会动荡，造成社会持续的不稳定，经济的负增长，进而导致政局的变更。韩国也更换了总统，东南亚其他国家也有类似的情况。日本经济不景气、银行坏帐严重，证券公司舞弊地为引起政府要员，特别是财政金融领导人的更换。俄罗斯金融危机又引起总理等一些高层人员的更迭。巴西金融危机后，中央银行行长二度更换。美国、欧洲、日本受到国际金融经济大背景的牵制和影响，一定程度上影响经济政策的连续性，使政治问题各种矛盾更加突出，甚至造成某些地区国际关系的紧张。
当然，政治外交关系的背后，这是经济利益的关系，这是冷战结束后，世界经济全球化发展的必然趋势和特点。由于在金融动荡中融入较强的政治色彩，加重了金融问题的严重性。“提倡对话，反对对抗”，加强国际经济金融的合作，避免和减少由于政治因素对经济金融造成的干扰和冲击，成为国际社会的热门话题。
（五）经济发展、金融安全成为国际社会所共识
1999年世界经济增长缓慢，日本、东南亚等国家和地区经济有可能走出谷底；欧盟经济增长滞缓；作为世界经济火车头的美国虽然有保持增长的条件，但是能否排除国际金融动荡的影响，特别是受日本、俄罗斯、以及拉美巴西经济金融危机的干扰；如何避免出现股票的暴跌，导致美国经济大幅度放慢，从而引起世界经济的衰退等，成为国际经济界最为担心的问题。
为此，各国政府加强宏观经济调控，注重高科技和信息服务业的发展，同时加强国际合作与协调，努力创造一个国际经济发展的良好环境，特别是重视全球经济的可持续发展和金融安全，并采取必要的措施缓解和防范金融危机的扩大和蔓延，以确保实现经济稳定增长，已发展成为国际社会所共识。
（六）国际金融的不稳定性继续存在
由于世界经济发展的平衡性以及经济全球化，金融自由化所带来的新情况和新问题，因此如何去适应和改革现行的国际货币体系和协调各国的利益冲突和矛盾是个十分复杂的系统工程。
国际货币体系和金融机构的改革要获得真正的成效还有一个相当长的过程，特别是亚洲金融危机的影响并未完全消失。经济全球化可带来的联动影响不能低估。
欧元启动后，从长期看有助于欧洲经济发展和国际货币金融体系的稳定，但是超国家的欧洲中央银行在当前欧盟各国分别掌握国家政权的情况下，如何实现和运作统一的货币金融政策将会产生难度。因为十一个国家的经济发展宏观上仍存在着差异，各国的财政政策与欧洲统一的货币政策必然会出现矛盾和冲突，加这普遍面临高失业，这必然影响欧元币值的稳定，对欧元进程带来挫折和不稳定性。此外日本和拉美潜在的金融风险和银行体系的脆弱随时可能掀起全球危机的浪潮。
（七）外汇市场仍有较大的波动
今年国际外汇市场仍然出现了大的波动，日本经济和金融状况是市场波动和风险的主要威胁。日本经济要走出衰退，金融要出现转机步履艰难。日本是牵连亚洲，影响美国、俄罗斯、西欧经济金融关系中的重要环节。欧元启动后，日本极力主张促成日元与美元、欧元相等的地位，西方就建立三大货币浮动汇率制进行讨论，但会议分歧严重，没有达成协议。因此，反过来可能会增大三大货币之间的竞争，加大汇率的波动幅度。今年7月，欧元总美元跌至1:1.01的低点，九月下旬，美元兑日元又跌破1:105的水平，就是佐证。
总的看来，美元在西方外汇市场的主导地位不会改变，鉴于美国经济状况相对较好，利率水平也高于其它主要西方国家，美元仍将保持相对稳定。但是今年美国外贸和经常项目逆差将继续扩大，随着欧元资本市场的扩大和欧元投资的增加，以及日本经济的复苏，美元也会面临一定的压力。
自从1997年7月，东南亚金融危机以来，该地区国家的货币纷纷贬值，加剧了对人民处贬值的压力。但是，从我国国际收支来看，经常项目和久贸都是连年顺差，国家外汇储备1998年年底为1450亿美元，国民经济呈持续稳定发展，因此人民币完全可以保持稳定，没有必要贬值，这对国际经济金融的稳定发展做出了积极的贡献。虽然，近期内，从国际商品市场竞争角度来看，尚不会对我对外贸易产生过大影响，但中长期的影响仍然会发生。但从当前东南亚国家对美元汇率已有大幅度回升来看，其影响将会有可能缩小。
二、几点对策思考
（一）正确对待经济全球化、金融贸易自由化的挑战。经济全球化已是不可逆转、抗拒的潮流，虽然它有某些负面影响，但是我们应当积极参与国际经济关系活动与交流。在加强国际贸易、投资、劳务、技术合作时，要清醒地看到市场竞争的基本规律。当前世界政治处于多极化的格局，世界货币多元化不可逆转，美元、欧元和日元将处于相互抗衡的局面，但又要认真分析他们联合妥协的一面，同时也应充分估计国际资本流动的投机性和破坏性。因此，如何审时度势，趋利避害，完善和调整我国对外经济金融关系，不断增强我国在国际经贸金融事务中的地位和作用显得十分重要。
（二）从我国国情出发，结合世界经济全球化的发展趋势，制定切实可行的宏观经济政策和发展国民经济的目标和规划。处理好经济增长、通货膨胀、充分就业与国际收支平衡之间的协调、均衡关系。处理好改革与开放，国内市场与国际市场发展的均衡关系。做好国内经济工作，增强承受御风险的能力，使国民经济保持持续，快速，健康的发展。
（三）利用引导好虚拟资本、学会驾驭虚拟资本的能力。凡实行市场经济的国家，不可避免产生虚拟资本，随着国内资本市场的发展，股票、证券上市的规模必然增大，就会引发巨额资金的频繁流动，同时带来正负两方面的影响。为此要对股市发行进行规范，加强管理和监督，把资金引入国家急需的投资渠道。借鉴发展中国家的经验教训，加强对外资流入的监测和管理，具体可采取征收交易税、存款准备金和规定存取量低时限等，防止巨大的频繁的短期资金流出、流入，可能对国内货币政策乃至经济运行造成严重干扰。
（四）大力改善投资环境，继续开放金融市场，保证各项外资政策的统一性和稳定性。继续吸引外资，把资金引导到生产性、技术性的行业上去。提高利用外资的水平。鉴于今年四方经济增长滞缓，国际资本市场利率将保持低水平，有利于我国进入国际资本市场筹资。注意国际收支中经常项目的平衡。
（五）加快金融体制改革的步伐。特别是国有商业银行企业化的转换和迅速提高我国金融体系中作为主体的商业银行经营管理水平，理顺商业银行内部及外部各方面的关系，改进和完善商业银行内部管理制度，建立严格的内控制度和有效的管理办法，提高资产质量特别是信贷资产质量。保持人民币对内、外币值的稳定，促进经济结构高速和经济发展，保持经济和社会的稳定。
加强金融监管力度，按照巴塞尔委员会监管核心原则的要求，采取必要措施建立和健全具有我国社会主义市场经济特色的监管体系，对国内外金融机构进行严格的监管，扩大、提高和增强我国监管队伍的人数及他们的素质和水平。
（六）认真、细致地做好加入世贸组织的各项准备，必须逐步有序地开放国内市场，特别是要谨慎处理好开放资本市场与经常项目下自由兑换的关系。对我国现行浮动汇率制度与外经贸关系应在调查研究的基础上对其利弊作全面的总结。在条件不成熟的情况下，人民币不急于实行资本项目的自由兑换。
（七）对国际经济金融贸易动态和信息要进行跟踪和分析。深入研究国际重大事件的形成和发展以及对世界经济所产生的影响，如亚洲、俄罗斯、拉美的金融动荡及欧元的启动对我国经贸、金融、外汇储备等带来的影响，及时制定应采取的对策。应从理论上对周期性经济危机，国际资本流动，国际银行业危机，跨国公司发展，兼并的特点和规律以及对世界经济、金融、贸易、尤其是我国的影响进入深入研究。
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